落地省份电力需求稳增值,来水偏丰发电量提升:据中电联测算,预计2019年全社会用电量增长5.5%,全国发电装机容量约20亿千瓦、同比增长5.5%,全国电力供需总体平衡。江苏、四川、重庆等主要落地省市电力需求保持较快增速,为消纳西南外送水电提供有力保障。近年来,雅砻江流域来水偏丰,发电量逐年递增。2018年,雅砻江水电上网电量737.59亿千瓦时(同比+2.37%),继续保持增长趋势。根据目前流域来水情况,同时考虑外送电量消纳保障条件,预计2019年雅砻江发电量有望保继续持增长趋势。
   
未来雅砻江中游投产,迎来业绩爆发期:目前,雅砻江中游两河口、杨房沟水电站合计450万千瓦机组正在按计划建设中,预计2021年起,首台机组投产运行;到2027年,后续中游5座水电站陆续投产,届时雅砻江水电总装机规模将达到2656.5万千瓦(较当前装机规模提升80.71%),发电量将会大幅提升。此外,中游水电开发建设对雅砻江梯级联合调度具有重要的意义,尤其是两河口电站,作为雅砻江中下游的龙头水库,调节库容149亿立方,建成后,与下游锦屏一级、二级电站联合调度,充分发挥梯级补偿效益,下游电站的发电量也将会显著增加。
   
电煤价格企稳回落,火电业绩有望释放:据中国煤炭工业协会发布数据,截至2018年底,全国煤炭投产产能35.27亿吨,在建产能10.56亿吨(其中3.73亿吨试运行),基本满足了全年35.6亿吨消费需求。2019年5月,国家发改委通报,我国已累计退出煤炭落后产能8.1亿吨,提前两年完成了“十三五”规划去产能任务。预计2020年煤炭投产产能为43.23亿吨,可以满足《煤炭工业发展“十三五”规划》提出的2020年煤炭产量39亿吨的要求。届时煤炭将供需较为宽松,价格亦将走向平稳,火电企业燃煤成本压力有所缓解,业绩表现将得到发挥。
   
投资建议
   
下游用电需求旺盛,雅砻江来水偏丰,电煤价格稳中趋降,公司未来业绩持续向好。水电防御性强、景气度高,我们看好公司未来规模不断扩张,盈利能力持续增强。预计公司2019-2021年的营收为422.05、427.80和440.45亿元,归母净利为48.45、50.16和52.37亿元,对应EPS为0.71、0.74和0.77元,对应动态PE为13、13、12倍。目标价12.17元,首次覆盖,给予“买入”评级。
   
风险提示
   
落地省市用电量增速下降风险、来水不及预期、电煤价格反弹、政策让利及市场化电量交易规模扩大,电价下降幅度超预期。